Die US-Wirtschaft ist relativ stark, die EU wird gezwungen zu handeln

Während sich die Schuldenkrise in der Eurozone verschärft und die EU eine bessere Haushaltspolitik anstrebt, werden die Weichen gestellt, damit die EZB die Rolle des Kreditgebers der letzten Instanz in der EU übernimmt - so Chefökonom Léon Cornelissen.

Die sich zuspitzende Schuldenkrise im Euro-Raum zwingt die EZB zu einer weiteren Lockerung ihrer Geldpolitik und die Länder der Eurozone zu einer solideren Haushaltspolitik. Die Aussicht auf eine Vereinbarung, die unter anderem eine bessere Überwachung der Haushalte der Mitgliedsländer durch die EU vorsieht, hat das Financial Markets Research-Team von Robeco im letzten Monat veranlasst, seine Haltung zu Aktien auf 'neutral' heraufzusetzen.

Natürlich ist eine Verschärfung der Krise als solche nicht positiv zu bewerten. Nach Auffassung des Teams hat sich diese aber soweit zugespitzt, dass die EZB keine andere Wahl hat, als die Rolle des Kreditgebers der letzten Instanz für die Eurozone zu übernehmen. Dadurch sollte wenigstens verhindert werden können, dass die Eurozone in eine wirtschaftliche Depression verfällt.

"Wir halten eine Erholung an den an den Aktienmärkten für wahrscheinlicher als einen weiteren Kursabschwung," erklärt Léon Cornelissen.

Die neutrale Haltung zu Aktien ist Teil eines vorsichtigen Ansatzes zur Portfoliostrukturierung, der sich für anhaltend turbulente Zeiten empfiehlt. Auch zu Unternehmens- und Staatsanleihen sowie zu Rohstoffen und Immobilien hat das Team aktuell eine neutrale Haltung.

Der Druck auf die EZB steigt, als Kreditgeber der letzten Instanz aufzutreten
Sehen wir uns die auf dem Brüsseler Gipfel mühsam erreichte Vereinbarung für die Eurozone einmal näher an. Die längerfristigen Maßnahmen, die von den Regierungen Europas ausgehandelt werden um für Haushaltsdisziplin zu sorgen, sind zwar ein Schritt in die richtige Richtung aber kein Quantensprung auf dem Weg zu einer Fiskalunion.

Deshalb zeigt die EZB nach wie vor wenig Bereitschaft, als Kreditgeber der letzten Instanz für die Euro-Länder einzuspringen. Aber der EFSF-Rettungsschirm der EU und dessen Nachfolger ESM sowie ein IWF-Kredit dürften kaum ausreichen, um die stark angeschlagenen Länder Spanien und Italien zu retten. Der Druck auf die EZB, mehr zu tun, wird folglich weiter steigen.

Er wird sich auch deshalb erhöhen, weil die Euphorie nach dem Gipfeltreffen nach und nach verfliegt und die Märkte ihren Blick wieder auf die Fundamentaldaten der schwächeren EU-Länder richten. "Italien und Spanien sind in jedem Fall zu groß, um sie scheitern zu lassen. Nach unserer Erwartung wird die EZB dafür sorgen, dass beide Länder ihre Schulden zu vernünftigen Konditionen refinanzieren können," sagt Cornelissen.

In seinem Basisszenario geht das Team davon aus, dass sich die EZB letztlich mit einer solchen erweiterten Rolle einverstanden erklären wird.

Die Eurozone steuert allmählich auf eine Rezession zu
Eine wirtschaftliche Depression in der Eurozone kann vermutlich vermieden werden, ein Abgleiten in eine Rezession scheint aber unausweichlich. Aktuelle zukunftsgerichtete Indikatoren lassen eine solche Entwicklung erwarten, auch wenn aus Deutschland nach wie vor relativ gute Konjunkturdaten gemeldet werden.

Vor diesem Hintergrund ist es wenig überraschend, dass die EZB am 8. Dezember ihre Zinserhöhungen in den ersten Monaten dieses Jahres inzwischen vollständig zurückgenommen und ihren zentralen Leitzins wieder auf 1,0 Prozent gesenkt hat. "Obwohl sich die EZB nach der Lehman-Pleite geweigert hat, die Zinsen auf unter 1 Prozent zu senken, können weitere Zinssenkungen gegenwärtig nicht ausgeschlossen werden," urteilt Cornelissen.

Durch die Vereinbarung für die Eurozone wird das Problem der mangelnden Wettbewerbsfähigkeit der schwächeren Länder nicht gelöst
Die vorgesehene Vereinbarung für die Eurozone stellt zwar einen Fortschritt bei der Krisenbewältigung dar, geht aber immer noch nicht auf einige grundlegende Probleme ein. Eines davon ist die mangelnde Wettbewerbsfähigkeit der südeuropäischen Länder. Und einen optimalen Währungsraum macht die Vereinbarung auch nicht aus der Eurozone.

Das heißt, weiteres Ungemach ist nur allzu gut möglich. "Derzeit kann weder eine Umschuldung noch der Austritt eines oder mehrerer Länder aus der Eurozone ausgeschlossen werden," meint Cornelissen.

Eine erneute Rezession in Großbritannien ist wahrscheinlicher geworden
Auch aus Großbritannien kommen kaum bessere Nachrichten. Die dortige Wirtschaft schaffte im dritten Quartal nur ein bescheidenes Wachstum von 0,5 Prozent gegenüber dem Vorquartal und die Aussichten sind verhalten. Die Entschlossenheit der Regierung, Haushaltsdisziplin zu wahren, und die im Zusammenhang damit angekündigten zusätzlichen Sparmaßnahmen, tragen sicherlich nicht zu einer Entspannung der Lage bei. "Die Wahrscheinlichkeit, dass Großbritannien auf eine Rezession zusteuert, ist größer geworden", sagt Cornelissen.

Erholung in den USA setzt sich fort
Es gibt jedoch nicht nur schlechte Nachrichten für die Weltwirtschaft. In den USA hellt sich das Bild weiter auf. Der Index der geleisteten Arbeitsstunden hat sich zuletzt deutlich verbessert. Und auch die Einzelhandelsumsätze nach dem Thanksgiving-Wochenende erweisen sich als erstaunlich robust. "Die US-Wirtschaft kann sich derzeit anscheinend der Schwerkraft entziehen," so Cornelissens Einschätzung.

Ein möglicher Schönheitsfehler ist das Unvermögen des so genannten "Superkomitees", einen Kompromiss beim US-Haushalt zu erreichen. Ausgabenkürzungen, die eigentlich automatisch greifen sollten, bedrohen anscheinend das Wachstum.  Aber der Kongress hat deutlich gemacht, dass die Senkung der Sozialabgaben und die Sofortmaßnahmen beim Arbeitslosengeld um ein weiteres Jahr verlängert werden.

"Die US-Wirtschaft nimmt somit Kurs auf ein ordentliches Wachstum im ersten Quartal 2012," ergänzt Cornelissen. "Von einer Double-Dip-Rezession spricht kaum noch jemand." Angesichts der besser werdenden Rahmenbedingungen lässt auch der Druck auf die US-Notenbank nach, die Wirtschaft durch weitere geldpolitische Maßnahmen zu stimulieren.

Der starke Yen schadet dem japanischen Export
Im Pazifischen Raum ist die Stimmung pessimistischer. Dort verlangsamt sich das Wirtschaftswachstum in Japan, und der Export hat sich wegen des starken Yens abgeschwächt. Die Überschwemmungen in Thailand führen zu Unterbrechungen auf der Lieferantenseite. Und ein rückläufiger Auftragseingang im Maschinenbau weist auf eine nachlassende Investitionstätigkeit hin.

Dennoch glaubt Cornelissen, dass die japanische Wirtschaft 2012 ordentlich wachsen wird, u. a. dank der anhaltenden öffentlichen Ausgaben für den Wiederaufbau im Großraum Fukushima. Außerdem ist eine Mehrwertsteuererhöhung zumindest bis zum 3. Quartal 2013 verschoben worden.

Lockerung der Geldpolitik sollte nächstes Jahr in China für ein Wachstum von über 8 Prozent sorgen
Auch in China verlangsamt sich das Wirtschaftswachstum. "Der Binnenkonsum erweist sich zwar als widerstandsfähig, aber der Export und die Investitionstätigkeit schwächen sich ab," stellt Cornelissen fest.

Der Preisauftrieb lässt nach, so dass die Inflationsrate im November bei 4,2 Prozent lag. Die Notenbank hat in einem ersten Schritt die Mindestreserveanforderungen für chinesische Banken gesenkt. Mit einer weiteren allmählichen Lockerung der Geldpolitik wird gerechnet. "Diese Maßnahmen sollten 2012 ein Wachstum von mindestens 8 Prozent ermöglichen," so Cornelissen weiter.

Der Ausblick für Aktien ist jetzt neutral
Im letzten Monat hat das Financial Markets Research-Team seine Auffassung zu Aktien auf 'neutral' hochgestuft, weil eine Erholung der Aktienkurse wahrscheinlicher ist als ein weiterer. (Klicken Sie hier, um den Artikel über die Hintergründe für diese geänderte Einschätzung zu lesen: “Der Ausblick für Aktien wird besser, da die EZB eine erweiterte Rolle annehmen dürfte”, 1. Dezember 2011).

Diese neutrale Haltung spiegelt sehr unterschiedliche Rahmendaten wider. Positiv ist in diesem Zusammenhang, dass die EZB wahrscheinlich eine erweiterte Rolle als Kreditgeber der letzten Instanz für die Eurozone annehmen wird. Deshalb sollte es gelingen, zumindest die pessimistischsten Szenarien für die Eurozone abzuwenden.

Andere Faktoren stimmen jedoch weniger zuversichtlich. "Da die Eurozone vor einer Rezession steht und andere Regionen nur moderates Wachstum erreichen werden, rechnen wir bei Aktien nicht mit hohen Renditen," so Cornelissen. Außerdem könnte es enttäuschende Gewinnmeldungen von Unternehmen geben, und das Bewertungsniveau ist lediglich als neutral anzusehen.

Schwellenländer: Die bevorzugte Region für Aktien
Im Aktienbereich bevorzugt das Team nach wie vor Titel aus Schwellenländern. "Ausgehend von den Fundamentaldaten und auch unter Bewertungsgesichtspunkten erwarten wir, dass die Schwellenländer, die in den letzten zehn Jahren eine überdurchschnittliche Wertentwicklung erzielt haben, diesen Trend fortsetzen werden," sagt Cornelissen.

Und zwar deshalb, weil die Neuverschuldung und der Schuldenstand der Schwellenländer niedrig sind und Potenzial für einen Kursanstieg im Verhältnis zum weiter gefassten Markt vorhanden ist.

Defensive Sektoren des Aktienmarkts werden nach wie vor bevorzugt
Was seine positive Auffassung zu defensiven Sektoren des Aktienmarkts betrifft, wartet das Team bis auf weiteres ab, , auch wenn der kräftige Aufwärtstrend in diesem Bereich beendet ist. Dennoch warten defensive Titel immer noch mit einer ordentlichen relativen Wertentwicklung auf. "Und da bei defensiven Aktien die Gewinne immer noch weniger stark nach unten korrigiert werden als bei Finanztiteln und den meisten zyklischen Papieren, behalten wir unsere positive Einschätzung bei," so Cornelissen. Was Finanzwerte angeht, bleibt das Team dagegen bei seiner negativen Haltung.

Neutrale Einschätzung zu Immobilien
Das Team hat eine neutrale Haltung zu Immobilien. Die Aussichten für diese Anlageklasse gleichen weitgehend denen für Aktien. "Falls es weltweit zu einer Fortsetzung des moderaten Wirtschaftswachstums kommt, dürften Immobilien von ihren defensiven Eigenschaften als Anlageklasse profitieren," meint Cornelissen.

Er verweist aber auch darauf, dass Finanzierungsprobleme das bestimmende Thema bei Immobilien werden könnten, falls sich die Schuldenkrise in der Eurozone weiter verschärft. "In einem solchen Szenario werden Immobilien wahrscheinlich eine schlechtere Wertentwicklung erzielen als Aktien," fügt er hinzu.

Niedrige Inflation und die Krise in der Eurozone stützen Staatsanleihen auf kurze Sicht
Cornelissen und seine Kollegen bleiben bei ihrer neutralen Haltung zu Staatsanleihen. Er meint, dass zum einen die derzeit niedrigen Renditen auf Staatsanleihen (bei deutschen Papieren bewegen sie sich immer noch nahe an ihrem tiefsten Stand seit über 200 Jahren)  die mittel- und langfristigen Inflationsrisiken nicht richtig widerspiegeln.

Er betont aber auch, dass es andere Faktoren wie die auf kurze Sicht geringen Inflationsrisiken und die anhaltende Unsicherheit über die Schuldenkrise in der Eurozone zu berücksichtigen gilt. Darüber hinaus dürften die Geldmarktzinsen 2012 und möglicherweise auch 2013 niedrig bleiben.

Die Aussichten für Unternehmensanleihen werden besser, aber wie es in der Politik weitergeht, ist immer noch unklar
Für 2012 schätzt das Team die Aussichten für Investment Grade- und Hochzinsanleihen im Vergleich zu Staatsanleihen positiv ein, hält aber auf kurze Sicht an seiner neutralen Haltung fest. "Wir brauchen mehr Klarheit, welche Optionen die für die Wirtschaftspolitik Verantwortlichen haben," sagt Cornelissen.

Auch zu Rohstoffen weiterhin neutrale Haltung
Die Aussichten für Rohstoffe werden gegenwärtig durch die globale Konjunkturabkühlung und die Schuldenkrise beeinflusst. Da die Wachstumsverlangsamung in China aber wahrscheinlich mit einer sanften Landung enden wird, rechnet Cornelissen mittelfristig mit weiter steigenden Rohstoffpreisen. Denn die Rohstoffmärkte sind unverändert durch Kapazitätsengpässe auf der Angebotsseite geprägt.

Auf kurze Sicht bestehen allerdings Risiken. Falls sich die Krise weiter in die Länge zieht, könnte eine leichte Rezession in der Eurozone auch andere Industrieländer in eine Rezession hineinziehen. "Wegen dieses Risikos halten wir bis auf weiteres an unserer neutralen Haltung zu Rohstoffen fest," sagt Cornelissen.