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Europäische Aktien werden unter Wert gehandelt

12-05-2017 | Makroausblick | Lukas Daalder Trotz einer starken Bilanzsaison, die sie in Relation zu US-Aktien attraktiver gemacht hat, sind europäische Aktien erstaunlich unbeliebt, sagt Lukas Daalder von Robeco.

In aller Kürze
  • Europäische Unternehmen haben ihre Gewinne im 1. Quartal um durchschnittlich 26 % gesteigert
  • Anders als in den USA sind europäische Aktienindizes aber nicht im selben Maß gestiegen
  • Wegen des Brexits und einer möglichen Wachstumsverlangsamung bestehen weiterhin Risiken
Daalder weist darauf hin, dass die US-Aktienmärkte stärker gestiegen sind, als dies aufgrund der zugrunde liegenden Unternehmensgewinne gerechtfertigt wäre, während europäische Aktien nicht mit dem Anstieg der Unternehmensgewinne im ersten Vierteljahr 2017 Schritt gehalten haben. Statt dessen konzentrieren sich die Anleger auf eher unerfreuliche Themen wie den Brexit und die Ausbreitung von Populismus.

Das bedeutet, dass US-Aktien „für Perfektion bepreist sind”, europäische Aktien dagegen „für Depression”, meint Daalder, Chief Investment Officer von Robeco Investment Solutions. Deshalb ist sein mehrere Anlageklassen umfassender Fonds derzeit in europäischen Aktien i. Vgl. zu US-Dividendentiteln übergewichtet. Er setzt jedoch nicht blindlings auf Aktien, weil nach wie vor Risiken bestehen.

„Was Aktien angeht, sind wir natürlich erfreut über die für das erste Quartal gemeldeten Unternehmensgewinne”, betont er. „Die Gewinne der durch den S&P 500 abgebildeten Unternehmen dürften sich im ersten Quartal gegenüber dem Vorjahr um 13 % erhöht haben, während der S&P 500 im selben Zeitraum um 15 % gestiegen ist.”

„Bei den im STOXX Europe 600 enthaltenen Unternehmen dürfte sich der Gewinn je Aktie im Vorjahresvergleich um 26 % erhöht haben, während die Aktienkurse ‚nur’ um 13 % gestiegen sind. Für den weniger breit aufgestellten Eurostoxx 50, der keine britischen Aktien enthält, steht eine Gewinnsteigerung um 20 % einer Erhöhung der Aktienkurse um 17 % gegenüber. Diese Zahlen machen deutlich, dass die US-Aktienmärkte durch steigende Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGVs) unterstützt werden, während europäische Aktien billiger geworden sind.”

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Aktien, die „für Perfektion bepreist” sind, treffen auf solche, die „für Depression bepreist sind”.
Quelle: Robeco, Datastream.

Vier Faktoren sprechen für Europa


Daalder sieht den Hauptgrund hierfür darin, dass der US-Markt anscheinend „viele gute Nachrichten eingepreist und Unsicherheiten ignoriert hat, während der europäische Markt genau das Gegenteil gemacht hat: Er hat sämtliche Unsicherheiten eingepreist und alle guten Nachrichten ignoriert.” Daalder nennt vier Faktoren, die erklären, warum Europa derzeit die bessere Wahl ist.

  • Wirtschaftliche Entwicklung: „Wenn man über Europa spricht, denkt man gewöhnlich an eine kränkelnde und alternde Wirtschaft mit zu hohen Steuern, die irgendwann in der Bedeutungslosigkeit verschwinden wird. Tatsächlich aber expandiert die Wirtschaft der Eurozone seit nunmehr zwei Jahren genauso schnell wie die US-Wirtschaft. Da Europas Bevölkerung langsamer wächst als die der USA, bedeutet dies, dass Europa ein höheres Pro-Kopf-BIP-Wachstum hat.”

  • Politik: „Eines der größten Risiken für 2017 war das hohe Maß an politischer Unsicherheit in Europa. Die Wahlen in den Niederlanden, Frankreich und Deutschland, verbunden mit Unsicherheit über den Brexit, Italien und Griechenland, ließen das Jahr 2017 wie ein politisches Minenfeld erscheinen. Im fünften Monat dieses Jahres stellt sich die Lage schon weit weniger bedrohlich dar – vor allem nach Macrons Erdrutschsieg bei seiner Wahl zum Präsidenten Frankreichs.”

  • Umsatzwachstum: „Es sieht ganz danach aus, dass das erste Vierteljahr in Bezug auf das Umsatzwachstum das stärkste Quartal seit mehr als fünf Jahren war und Europa möglicherweise sogar ein zweistelliges Umsatzwachstum melden kann. Es überrascht nicht, dass daraus weltweit ein starker zweistelliger Anstieg des Gewinns je Aktie resultiert, wobei der europäische Markt im Vorjahresvergleich die Führung übernommen hat.”

  • Bewertung: „Je nachdem, welchen Bewertungsmaßstab man wählt, sind europäische Aktien gegenüber US-Aktien um bis zu 5 % überbewertet bzw. um bis zu 48 % unterbewertet (s. Tabelle unten). Unser bevorzugter langfristiger Bewertungsmaßstab, das reale, zyklisch bereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis (CAPE), weist auf einen Kursabschlag von 48 % hin. Während der US-Aktienmarkt anscheinend ‚für Perfektion bepreist ist’, sind europäische Aktien ‚für Depression bepreist’.”

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Quelle: Robeco, Bloomberg, MSCI.

Daalder warnt aber davor, sich mitreißen zu lassen: „Die Bewertung ist nie ein guter Indikator für das richtige Timing. Wer europäische Aktien nur deshalb kauft, weil sie billig sind, hat in den letzten sieben Jahren überwiegend Verluste gemacht. Verbindet man niedrige Bewertungskennzahlen dagegen mit anderen Faktoren wie einer besser werdenden Stimmung in der Wirtschaft, abnehmenden politischen Risiken und der Gesamtdynamik, können sie sich als ein sehr starkes Element der Anlagestrategie erweisen.”

Vorsicht Spielverderber!


„Ist dies also der Trade des Jahres, über den man überhaupt nicht nachzudenken braucht? Die Dinge sind niemals so einfach: Es gibt immer noch ein paar potenzielle Spielverderber wie die Wahlen in Italien, das Risiko, dass die konjunkturelle Dynamik bald ihren Höhepunkt erreicht haben wird, oder eine Verschärfung der Geldpolitik durch die Europäische Zentralbank.”

„Und dann sind da noch die Brexit-Verhandlungen. Diesbezüglich haben sich die Fronten in den letzten Wochen eindeutig verhärtet. Zum Teil kann dies der Wahlkampfrhetorik in Großbritannien zugeschrieben werden. Aber es besteht kein Zweifel, dass der ganze Brexit-Prozess für beide Seiten schmerzhaft sein wird. Das Risiko, dass sich der Konflikt verschärfen und das Wachstum in Großbritannien bremsen wird, ist sicherlich vorhanden.”

‚Sell in May and go away?’

„Zudem gibt es das Problem, dass unter den Anlegern weitgehende Einigkeit herrscht, dass man jetzt europäische Aktien kaufen sollte. Angesichts der schwindenden politischen Risiken haben viele Anleger bereits begonnen, Mittel in Richtung Europa umzuschichten. Auch wenn das nicht unbedingt bedeutet, dass europäische Aktien kein Kurspotenzial mehr besitzen, sind wir normalerweise vorsichtig, was Trades angeht, über die allgemeine Einigkeit besteht: Die Risiko-/Renditeeigenschaften verändern sich im Allgemeinen.”

„Daher widerstrebt es uns nach wie vor, auf den Zug aufzuspringen, der schon einige Zeit knapp unter dem Tempolimit unterwegs ist – vor allem, wenn der saisonale Faktor negativ wird. Sollte man jetzt der alten Börsenweisheit ‚Sell in May and go away’ folgen?”